Hrvatske državne obveznice rangirane su u smeće (junk), što znači da se ne preporuča ulaganje u njih. Odraz je to mišljenja rejting agencija o stanju u domaćim javnim financijama: javni dug gotovo se izjednačio s BDP-om, a BDP raste po stopi nižoj od kamata koje na dug plaćamo. No, hrvatske državne obveznice unatoč tome i dalje su likvidni vrijednosni papir – investitori promatraju ne samo financijske tokove, nego i stanje imovine, a nje zemlja još uvijek ima dovoljno. Imovina je dakle jamstvo za nova zaduživanja. Investitori u hrvatske obveznice nisu samo stranci – domaća financijska piramida, od banaka, mirovinskih fondova, osiguranja i drugih, koja raspolaže novčanim viškovima građana, naslonjena je velikim dijelom upravo na državne vrijednosne papire. Otuda i toliki javni dug, odnosno njegova domaća komponenta. Kada je riječ o primjerice mirovinskim fondovima, drugom stupu ili tzv. kapitaliziranoj štednji, zakonodavac je takvu vrstu ulaganja i poticao, jer se smatra da su državni vrijednosni papiri najsigurniji oblik ulaganja. No, sada su de facto bilance domaćih financijskih institucija pune »junka«. Dijelom zato jer je tako propisano, a dijelom jer financijska industrija, kako je vole zvati, nema u što drugo ulagati. Da nema kvalitetnih projekata žale se bankari, pa s državom čine zatvoreni krug – najisplativije im je kreditirati državu, a državi uvijek treba novca, dok se građani razdužuju, a tvrtke odbijaju visoke kamate. Paradoksalno, bankari odbijaju više kreditirati privatni sektor jer, kao, ne žele ulaziti u rizik, no ispada da je i ovakva politika favoriziranja države sve rizičnija.
Nema projekata
Hrvatsku narodnu banku smo pitali kolika je ukupna izloženost banaka prema državi, što bi uključilo i kredite i vrijednosne papire, te iz HNB-a dobili odgovor da je »na dan 31. prosinca 2014. izloženost hrvatskih banaka prema Republici Hrvatskoj iznosila je 98,7 milijardi kuna«. Nadalje, prema podacima Hanfe, iznesenim na nedavnoj Konferenciji Zagrebačke burze, od 74 milijardi kuna imovine mirovinskih fondova čak 67 posto je u državnim obveznicama (maksimalno smiju u njih uložiti 70 posto). I mirovinci se žale da nemaju u što ulagati, nadaju se monetizaciji autocesta, tu i tamo dokapitaliziraju neku tvrtku, no sve je to malo u odnosu na ono što se očekivalo od sustava kapitalizirane štednje. Dogodilo se ono na što su tek neki upozoravali kada je kretala mirovinska reforma, dobili smo drugi stup, koji je samo pro-forma tržišno orijentiran. Nosi doduše neki prinos, međutim, ispada da je produžena ruka prvog stupa, jer i mahom služi za financiranje države i njenih potreba. Nadalje, osiguranja i ostali investicijski fondovi raspolažu s oko 60 milijardi kuna, od čega je bar 50 posto u državnim obveznicama. Osiguravatelje nova regulativa više neće obvezivati na držanje portfelja u državnim obveznicama, međutim, kako se moglo čuti na nedavnim Danima osiguranja, ne čini se da ih to previše veseli jer ni oni ne znaju kud bi s novcem. Nema projekata, čak više ni onih iza kojih stoji država.
Tako smo se našli u jednom vrtlogu u kojem je financijski sustav likvidan, raspolaže novčanim viškovima građana, ali ne usudi se investirati nego u državni papir. Sada je taj papir u »smeću«, pa je ispravno pitanje, na čemu stoji ta piramida, a odgovor je: na državnom proračunu. Jesmo li svi zajedno preveliki da propadnemo? Vjerojatno ne, ako se uzme da je udio hrvatske ekonomije u globalnoj na razini statističke greške. Ali, još ima vremena za zaokret – sve dok ima imovine za prodavanje i dok vani ne narastu kamatne stope. No, ono na što financijska zajednica u zadnje vrijeme upozorava jest korak dalje u ovom problemu: iako su nam dakle obveznice u »smeću«, svi ih knjigovodstveno vode kao da imaju »trostruki A «(triple A) ili najviši investicijski rejting. Dakle, hrvatske državne obveznice hrvatska financijska industrija vodi kao da su primjerice njemačke, a performanse naše ekonomije daleko su slabije.
Istjerati na čistinu
Upravo na to upozorio je ekonomski analitičar Željko Lovrinčević, kazavši na Savjetovanju ekonomista da kod nas i banke i mirovinski fondovi, svi državne obveznice vode kao AAA kategoriju, koja ima nerizični standard. Banke prijavljuju profit, no, rekao je, i Grčka je dan prije bankrota imala sve trostruke A u bilancama.
– U ovim trenucima to se ne osjeća toliko na tržištu zbog specifične situacije obilja kapitala, no čim počnu kamatne stope rasti, junk obveznice imaju tendenciju da se brže odvoje od prosjeka. Drugim riječima, sad su te premije rizika stisnute u odnosu na Njemačku i slične zemlje, no onog trena kad se monetarna politika počne zaoštravati premije rizika će se radikalno proširiti, a Hrvatska će se naći u nebranjenom prostoru, kaže Lovrinčević.
Očekuje se naime da će prvi kamate početi dizati američki Fed, a onda i ECB, no još tu ima nešto vremena. Saznajemo, međutim, da EU sprema i posebnu regulativu koja bi na vidjelo izbacila »pravu« vrijednost obveznica država članica.
– Njemačka i dio zemalja koje imaju konsolidirane javne financije inzistiraju da se počnu primjenjivati novi standardi u valorizaciji obveznica zemalja članica jer ispada da sve imaju najviši rejting koji mogu imati. Želi se zemlje koje sporo provode reforme istjerati na čistinu. Ide se prema zahtjevima za promjenom metodologije da se vidi stvarna kvaliteta bilanci pojedinih banaka. Hrvatska relativnog kapitala ima na prvi pogled dovoljno, no bilance su pune tih papira, i svi ih dakle vode po ovoj trenutnoj međunarodnoj kategorizaciji i normama. Kolika je stvarna kvaliteta toga teško je reći, međutim ne treba biti pesimist. Još je četiri do pet godina pred nama i praksa pokazuje, u zemljama Baltika, Slovačke, Irske, kada se reforme jednom pokrenu, kada se dobije potpora građana, onda se sve odvija brzo, kaže Lovrinčević.
Sustav siguran
O kakvoj promjeni standarda i regulative vođenja državnih obveznica Lovrinčević govori, te što to donosi bankama u Hrvatskoj i njihovim štedišama, pitali smo Hrvatsku narodnu banku. U HNB-u ističu da su hrvatske banke visokokapitalizirane i imaju snažne »bafere«.
